美联储最新公布的 4 月末 FOMC 会议纪要释放出近年来最为强烈的鹰派信号，标志着内部政策辩论方向出现实质性转变。美东时间 5 月 20 日披露的纪要显示，「大多数」与会者认为若通胀持续高于 2%，政策收紧可能变得适宜，「许多」官员倾向于在会后声明中删除暗示宽松倾向的措辞。这是美联储官员近两年来首次在会议上认真权衡加息可能性，直接导致两年期美债收益率走高，市场迅速削减降息定价并开始为年内加息概率计价。

午方 AI 梳理发现，此次纪要所呈现的内部分歧程度为 1992 年以来最为显著。在 12 名拥有投票权的委员中，竟有四人对会后声明投出反对票。除理事米兰坚持降息 25 个基点外，其余三名票委均因不支持声明保留宽松倾向措辞而反对。与会者普遍判断，鉴于通胀数据持续处于高位，加之中东冲突持续时间及其经济影响存在高度不确定性，维持当前政策立场的时长可能超出此前预期。

与 3 月纪要相比，4 月纪要的鹰派倾向明显加深。3 月纪要中仅有「一些」官员认为美联储有理由给出平衡的政策指引，而 4 月纪要中这一群体已扩大至「许多」官员，倾向于在政策声明中使用更为中立的措辞。有「新美联储通讯社」之称的记者 Nick Timiraos 评论称，在中东战事与 AI 热潮的双重影响下，即将迎来领导层换届的美联储已重塑利率前景，官员们实际上已将过去两年主导内部辩论的核心议题「是否降息」搁置，转而更认真地权衡截然相反的可能性：是否加息。

午方 AI 注意到，花旗研究在纪要发布当日的报告中明确表态，认为市场对美联储政策走向的重新定价已经过度。花旗 Andrew Hollenhorst 等经济学家指出，两年期美债收益率上行以及降息预期的被定价出局，均与花旗对美联储政策路径的判断相悖。花旗强调，此次纪要反映的是前主席鲍威尔任期内的会议讨论，并不代表即将接任的新主席沃什的政策倾向。过去一周市场上流行一种判断，即沃什将转向并放弃此前对降息的支持，但花旗对此明确反驳，认为更大的可能性是沃什不会在 6 月会议上推动降息，但仍将继续支持最终下调政策利率。

从经济基本面看，花旗认为美国经济目前以约 2% 的潜在增速运行，消费支出在能源价格上涨等多重冲击下保持韧性，AI 资本开支亦持续提供增长动力，两者均不太可能在短期内出现逆转。在通胀方面，花旗认为核心 PCE 对美联储政策偏离目标的程度有所夸大。核心 PCE 今年余下时间可能维持在 3% 以上，但这部分源于 PCE 对受 AI 需求推动的价格指数赋予了较高权重。剔除极端值的截尾均值 PCE 目前运行在 2.4%，与美联储 2% 目标相差不远，且花旗预计未来核心 PCE 读数折年率将接近 2% 目标。

午方 AI 分析认为，花旗预计随着月度核心通胀数据降温、失业率上升，美联储将于 9 月重启降息。在花旗的基准情景下，今明两年降息的概率均高于加息。要使市场降低对加息的隐含概率、提升对降息的定价，可能需要劳动力市场出现明显走弱的信号。花旗预计，季节性因素将在未来数月带来偏软的就业数据，失业率上升叠加申请失业救济人数增加，加之通胀数据不再令人担忧，将推动美联储于 9 月重启降息。但市场可能需要等到 5 月和 6 月两份就业报告相继公布后，才会真正调整对加息和降息的隐含概率。