據 Woofun AI 消息，Bitwise 首席投資官 Matt Hougan 指出，STRC 的劇烈波動是加密市場週期中正常且關鍵的一環，上週比特幣價格跌破 6 萬美元，創下 2024 年以來新低，而本輪下跌的核心導火索正是 Strategy 公司發行的永續優先股 STRC。面對客戶關於 STRC 與 MSTR 的大量問詢，Hougan 認爲這些資產的價格表現深刻反映了當前所處的週期階段，其背後的邏輯演變值得深入剖析。STRC 作爲 Strategy 去年推出的優先股產品，設計初衷是爲投資者提供高收益，同時維持價格穩定在 100 美元票面價值附近。產品發行初期，STRC 年化股息率爲 9%，公司承諾若市價跌破 100 美元，將把股息上調 0.25% 至 0.5%，利用高收益吸引買盤以推升價格。

這一機制在初期確實奏效，Strategy 逐步將股息上調至 11.5%，使得 STRC 股價長期徘徊在 100 美元附近，這種高收益且看似零風險的特性吸引了大量資金，投資者累計向 STRC 投入 105 億美元，公司則將募資全部用於加倉比特幣。

然而，過去數週比特幣與 MSTR 股價同步走弱，市場開始擔憂 Strategy 是否有能力或意願兌付 STRC 股息，導致 STRC 價格應聲暴跌，最低跌至 75 美元。投資者的恐慌情緒是否合理？答案既是肯定的，也是否定的。從整體資產負債表來看，公司基本面十分紮實，持有價值 496 億美元的比特幣、26 億美元現金，總負債 68 億美元、優先股合計 155 億美元。

如果當下拋售全部比特幣，所得資金足以覆蓋未來 28 年的全部股息支出。但核心分歧在於，公司會不會選擇停發股息？Strategy 擁有自主暫停 STRC 分紅的權利，股息只是累計掛賬，當下沒有強制兌付的約束。隨着比特幣持續下跌，市場擔憂公司現金流承壓、隨時會叫停分紅，恐慌情緒由此發酵。公司最終暫停分紅了嗎？並未。本週一，Strategy 公佈全新運營框架：公司將擇機出售部分比特幣，專門用於兌付股息。

同時官方不再通過上調股息維護 100 美元票面價，允許 STRC 自由浮動定價，此外公司或將在二級市場回購 STRC。公告出臺後，MSTR 與 STRC 股價同步大幅反彈。爲何 Strategy 不直接上調股息託價？

如果想拉回 100 美元面值，需要上調的股息幅度已經高到難以承受。公司最初的方案是小幅微調利率穩定股價，但 STRC 跌至 75 美元時，市場實際收益率已經達到 15.4%。若要靠加息修復至面值，名義股息率需要從 11.5% 大幅提升近 4 個百分點至 15.4%。即便加息，效果也未必理想，大幅抬升分紅會加劇市場疑慮：公司靠什麼持續支付高額股息，反而可能引發新一輪拋售。75 美元的價格距離 100 美元面值差距過大，短期依靠加息無力挽回。在新框架下，STRC 還能重回 100 美元嗎？不一定。公司不再依靠機制化手段錨定 100 美元股價，雖然官方股息上調至 12%，但只有比特幣價格出現大幅上漲，STRC 纔有可能重新回到 100 美元。

這一系列變化意味着什麼？市場觀點分歧很大，但在我看來，Strategy 在比特幣市場的角色已經徹底改變。過去多年，它是全球最大比特幣買方，持續爲市場提供單向買盤，這個階段大概率已經落幕。往後，公司會根據行情動態買賣比特幣，不再只買不賣。需要重點說明：我不認爲 Strategy 會大規模拋售，不存在強制條款迫使公司每年清倉數十億美元比特幣，一旦比特幣迎來牛市，Strategy 大概率會再度轉爲淨買入方。只是在下一輪週期裏，Strategy 對比特幣行情的影響力，會遠不如上一輪。誰會接替 Strategy，成爲比特幣最大增量買家？機構資金。比特幣發展歷程中，市場主力買家持續迭代：密碼朋克、亞洲投資者、美國散戶、GBTC 灰度、MSTR 依次接過主導權。下一輪行情的核心增量，我判斷將是各類機構資金--全球銀行、資管、養老金、捐贈基金、主權財富基金、獨立理財顧問，它們手握全球體量最龐大的資金池。諸多信號已經印證這一趨勢。摩根士丹利近期推出自有比特幣 ETF，富國銀行將比特幣納入標準資產配置模型；去年德克薩斯州成爲美國首個設立戰略比特幣儲備的州；多家主權基金、國家級銀行已配置比特幣或啓動相關研究項目。2026 年比特幣 ETF 雖出現資金流出，但自 2024 年上線至今累計淨流入超 500 億美元，主流理財平臺均已上線相關產品。

Woofun AI 整理數據顯示，Strategy 流動資產合計 520 億美元，總債務僅 70 億美元，各類清算崩盤論調都不符合財務邏輯。比特幣需要暴跌 70% 以上並長期維持低位，纔會讓公司陷入生存危機。市場質疑者認爲 150 多億優先股兌付壓力是長期利空，但極端情況下公司可選擇暫停優先股分紅，風險可控。這反映出當前市場處於哪個階段？STRC 劇烈波動疊加 MSTR 股價回調，是典型的週期尾部特徵。所有金融市場，包括加密市場，牛熊循環邏輯高度統一：先走出牛市行情；隨後投資者貪婪加槓桿，大量金融衍生工具應運而生；市場出現風險爆點，行情反轉；市場出清、擠出所有過剩槓桿後，底部纔會真正出現。STRC 就是本輪週期金融槓桿的典型產物：追求穩健高收益的資金湧入 STRC，公司再拿這筆錢買入比特幣。簡單來說，一批追求低波動穩定收益的資金，最終湧入了波動極大的比特幣資產。這類資金本就和比特幣資產屬性不匹配，必須完成離場出清，市場才能探明底部，當下正在經歷這一過程。加密市場歷史上曾上演過完全相同的劇情。2019 至 2021 牛市期間，GBTC 信託長期大幅溢價於底層比特幣淨值。機構可以平價申購 GBTC，鎖倉半年後在二級市場以 20% 至 50% 的溢價拋售，海量資金藉此湧入比特幣，衍生出各類複雜金融工具。2021 年起，信託溢價快速消失，各類槓桿工具集中退去，市場隨之觸底。本輪行情大概率會復刻相同路徑。市場底部何時到來？我無法給出確切時間，沒人能精準預判底部，只有事後覆盤才能清晰確認。但可以重點跟蹤幾個見底前置信號：第一，MSTR 股價跌破資產淨值（NAV）折價交易，代表市場情緒從貪婪徹底轉爲極致恐慌，是臨近底部的明確信號；第二，加密恐懼貪婪指數跌至歷史極值，陷入極致恐慌區間，此時具備佈局價值；第三，比特幣合約資金費率持續爲負，散戶做空意願遠超做多，市場情緒徹底悲觀。簡單概括：行情跌到極致悲觀，反轉契機纔會出現。目前市場正處在出清進程中，STRC 引發的連鎖波動是週期必經環節。每一輪加密週期都會經歷這段痛苦但必要的去槓桿階段。隨着市場持續出清調整，我堅信底部已經近在眼前，今年秋季新一輪牛市將會開啓。