據 Woofun AI 消息，儘管美光科技發佈了遠超市場預期的強勁財報，高盛在將 12 個月目標價從 900 美元上調至 1100 美元的同時，依然堅持維持其中性評級。

這一看似矛盾的操作背後，折射出華爾街對存儲行業週期性規律的深刻警惕。雖然人工智能服務器需求的爆發推高了 DRAM、HBM 和 NAND 的價格，且長期客戶協議增強了營收的可預測性，但高盛認爲市場不願爲處於週期頂峯的企業支付過高估值。以 6 月 24 日約 1047 美元的收盤價計算，1100 美元的目標價僅預留了約 5% 的上漲空間，而盤後股價一度衝高至 1199 美元，甚至超越了機構設定的上限，這進一步印證了目標價調整與評級維持之間的邏輯割裂。核心矛盾在於，長期協議雖能平滑波動，但美光科技尚未證明其已徹底擺脫傳統存儲行業的週期宿命。從數據層面看，美光科技 2026 財年第三季度的表現確實令人矚目，營收達到 414.56 億美元，不僅大幅超越高盛此前 375.8 億美元的預估，也顯著高於市場普遍預期的 362.8 億美元。在非 GAAP 口徑下，毛利率攀升至 84.9%，每股收益高達 25.11 美元，這兩項關鍵指標均打破了市場原有預期。拆解業務板塊，DRAM 業務貢獻了 313.3 億美元營收，NAND 業務則貢獻了 99.4 億美元，兩者均符合預期。

值得注意的是，NAND 業務的優異表現揭示了一個重要信號：當前存儲行業的繁榮並非僅由 HBM 產品驅動，傳統存儲產品的價格機制與供需關係也在同步改善。展望未來，美光科技對 2026 財年第四季度的指引同樣激進，預計營收將在 500 億美元上下浮動 10 億美元，非 GAAP 毛利率約爲 86%，每股收益預計在 31 美元上下浮動 1 美元。這些指引數據依然高於市場平均水平，表明人工智能服務器和高性能計算領域的需求仍在持續推高產品價格，廠商的營收與毛利率未見明顯下滑跡象。基於此，高盛將用於估值的標準化每股收益從 50 美元上調至 62 美元，在維持 18 倍市盈率假設不變的前提下，推導出了 1100 美元的新目標價。

然而，真正改變估值邏輯的變量並非短期業績，而是美光科技披露的長期客戶協議。該公司宣佈已與數據中心、消費電子及汽車等行業的多家重要客戶簽署了 16 份長期合作協議，這些協議帶來了約 220 億美元的現金存款及相關財務承諾。其中 14 份協議條款尤爲優惠，預計在協議有效期內將爲公司帶來總計約 1000 億美元的營收。大多數協議期限爲五年，汽車行業相關協議通常爲三年，有效期大致延續至 2030 年底。這些協議通常包含年度最低採購量或固定採購金額的強制條款，即便客戶未完全履行採購義務，仍需承擔相應責任，且許多協議設定了價格下限和上限。

Woofun AI 整理數據顯示，這些長期協議帶來的毛利率測算值約爲 60%，高於以往週期高峯時期的水平。高盛認爲這些協議具有顯著的積極意義，因爲它們通過鎖定訂單、設定價格下限及獲取預付款，顯著提升了未來營收和毛利率的穩定性，使企業不再完全依賴現貨價格和短期訂單。但必須清醒認識到，價值 1000 億美元的協議並未鎖定所有未來營收。

目前，這些協議僅覆蓋了預期 DRAM 出貨量的約 20%，以及預期 NAND 出貨量的約三分之一。美光科技的目標是隨着時間推移，將此類協議覆蓋比例提升至 50% 甚至更多，但這目前仍是一個願景而非既定事實。協議的實際執行效果，包括客戶是否持續下單、固定採購條款的約束力以及未來存儲價格的走勢，都將決定其最終盈利能力。因此，長期協議更像是一層額外的保障，而非消除行業週期性的靈丹妙藥。只要需求強勁，協議能鎖定產能和現金流；但在供應大幅增加導致價格承壓時，其保護作用將受到考驗。高盛維持中性評級的根本原因，在於對存儲行業供應週期的擔憂。美光科技官方披露，2026 財年第四季度資本支出約爲 100 億美元，全年資本支出約爲 270 億美元。公司更表示，2027 財年每個季度的資本支出都將超過 2026 財年第四季度水平，且超過一半將用於新建生產設施。高盛進一步預估，2027 財年美光科技的資本支出可能激增至 500 億美元。若這一預測成真，意味着在高利潤階段，存儲行業正進行大規模投資擴張。一旦 2027 年後新產能集中釋放，價格壓力恐將重現。生產計劃方面，美光科技愛達荷州首家工廠預計 2027 年年中投產晶圓，第二家工廠預計 2028 年底前投產；紐約首家工廠已於今年 1 月動工；新加坡先進封裝工廠預計 2027 年上半年開始爲 HBM 封裝做貢獻。這些項目雖提升長期競爭力，卻不會直接改變價格週期。鑑於 HBM 利潤率更高，更可能吸引新進入者。到了 2027 年至 2028 年，隨着 HBM 和傳統 DRAM 新產能入市，當前由 AI 需求和供應短缺支撐的高價高毛利將面臨嚴峻考驗。綜上所述，美光科技財報釋放了積極信號，AI 需求持續推動產品發展，長期協議提供了價格保障，目標價上調反映了盈利樂觀預期。但高盛未上調評級，核心疑慮在於供應短缺局面的持續性。看漲邏輯明確，業績超預期且協議提供保障；風險同樣清晰，協議覆蓋比例有限，2027 年資本支出激增，未來新產能入市可能導致高毛利迴歸傳統水平。這份報告並非否定美光科技的成長性，而是指出在擴張週期開啓後，投資者需確認 2027 年至 2028 年的新增產能是否會導致高盈利迴歸常態。