在鏈上借貸領域，固定利率貸款雖存在實際需求，但市場主流資金更傾向於追逐即時流動性與高收益。這種供需錯配導致發行固定利率貸款實質上是將利率風險從借款人轉移至貸款人。當貸款方爲承諾提供即時流動性的資金管理機構時，資產端（固定收益）與負債端（即時贖回）的期限錯配便成爲系統性隱患。午方 AI 梳理發現，在浮動利率機制下，利率波動成本由借款人直接承擔且透明可見，而固定利率貸款在利率上升時，其市值計價價值會因新貸款提供更高收益而下降，這種紙面損失在需要持續價格計算的系統中將轉化爲實質性風險。

Morpho V2 資金管理機構的設計試圖通過整合 Morpho Blue（浮動利率）與 Morpho Midnight（基於零息債券的固定利率）來解決這一問題。該架構允許專業管理人員根據收益情況在兩個市場間分配存款，存款人則依據機構股價進行存取。

然而，這種混合模式在利率劇烈波動時暴露出嚴重的結構性缺陷。假設存在兩家以 USDC 計價的競爭性機構，A 機構將 30% 資金配置於 Morpho Blue（浮動利率），70% 配置於 Morpho Midnight（固定利率 3%）；而 B 機構僅配置於 Morpho Blue。

當市場利率突然從 3% 上升至 5% 時，B 機構的收益率直接升至 5%，而 A 機構的綜合收益率僅升至 3.6%（計算方式爲 5%×30%+3%×70%）。這 140 個基點的收益率差距構成了強烈的擠兌動機。午方 AI 注意到，存款人無需計算複雜的市值計價損失，僅憑收益率差異即可判斷資金流向。資金會從 A 機構流向 B 機構，且優先從 A 機構中流動性最強的浮動利率部分撤出。這種“先撤高收益資產”的行爲會導致 A 機構剩餘資產中固定利率貸款佔比被動升高，進一步拉低綜合收益率，形成加速擠兌的惡性循環，最終留下大量流動性差且收益率低於市場水平的固定利率貸款。

反之，當利率下降時，A 機構中固定利率貸款的收益率將高於市場水平，產生市值計價收益。此時，B 機構的存款人會爭相湧入 A 機構以分享超額收益。

然而，新進入的資金按當前股價比例分配，意味着新投資者與原有存款人享有同等收益權，導致原有的超額收益被迅速稀釋。無論利率上升還是下降，這種機制都導致資金管理機構面臨要麼被擠兌、要麼收益被稀釋的困境。午方 AI 分析認爲，根本癥結在於債券定價方式與即時流動性承諾之間的本質矛盾。

儘管會計上可採用攤餘成本法，但外部利率變化必然改變債券實際價值，攤餘成本定價無法反映這一現實。建立二級市場理論上可解決定價問題，但 Morpho Midnight 發行的零息債券具有高度定製化特徵，每筆貸款的抵押品、期限和參數各不相同，缺乏流動性基準，難以形成有效的二級市場。即便強行建立，基於外部交易數據的定價也極易受到操縱，任何能影響交易數據的人都可能利用股價波動進行套利。因此，零息債券的特性與承諾即時流動性的資金管理機構在邏輯上互斥，直接發行固定利率貸款在當前過度依賴抵押品的環境中並非良策。理想的解決方案或許在於構建更高效的浮動利率基準利率曲線，讓願意承擔風險的市場參與者提供穩定的固定利率，但這距離實現仍有漫長道路。