Papertrade 千倍杠杆梦碎：首日遭操纵，TVL 缩水过半

据 Woofun AI 消息，基于 的合成永续协议 于 10 月 10 日正式启动，其核心卖点为最高 1000 倍杠杆及独特的'亏损即挖矿' 代币激励模型，预存款阶段曾汇聚约 1.38 亿美元资金。

然而，这一旨在重构衍生品投机逻辑的实验，在上线伊始便遭遇严峻的信任危机与流动性冲击，其底层机制的脆弱性在真实市场博弈中迅速暴露。平台不仅未能如预期般形成稳定的资金闭环，反而因定价机制缺陷导致巨额利润被单一地址攫取，引发社区对协议可持续性的广泛质疑。

上线仅约 8 小时后，一场精心策划的价格操纵事件彻底打破了市场的平静。一个链上地址通过干预 上的 报价，成功从 Papertrade 资金池中净赚约 128 万美元。面对这一突发状况，官方回应称此类风险已在设计阶段预见，并紧急在链上及中继层面收紧持仓上限以遏制进一步损失。

尽管采取了补救措施，平台热度仍急剧降温。截至发稿，Papertrade 的总锁仓量（TVL）已回落至约 6060 万美元，较预存款阶段缩水过半；未平仓头寸更从峰值的 33 亿美元断崖式下跌至不足 4 亿美元，显示出市场信心在遭受打击后的快速撤离。

深入探究协议底层，Papertrade 由交易员 和 联合创立，其设计理念深受传统金融量化思维影响。Jez 曾在 播客中透露，他拥有传统金融量化交易员背景，曾从事高频期权做市业务。他在节目中直言，大多数人不适合参与衍生品交易，即便方向判断正确，在随机波动下 8 倍杠杆的期望值也为负。

然而，他认为加密行业的投机需求不可逆转，与其劝阻用户，不如直接'拥有赌场'。基于此逻辑，Papertrade 摒弃了传统的订单簿与做市商模式，用户交易直接以协议资金池为对手方，价格则取自 Hyperliquid 订单簿最优买卖价的中间价，平台自身并不在 Hyperliquid 上执行真实下单操作。

这种去中介化的设计依赖于一个从零起步的资金池，该池子不接受外部注资，唯一资金来源为交易者的亏损。赢家利润由资金池支付，若池内资金不足，未兑付利润进入队列，等待后续亏损者填补。为激励早期参与者，协议引入 PAPER 代币：用户每亏损 1 美元，在资金池累计盈亏低于 200 万美元阈值时，可铸造 100 枚 PAPER，随后速率逐步衰减。质押 PAPER 可分享已结算盈亏的 1% 及资金池超过 500 万美元后的全部溢出收益。加密 KOL 认为，此举将赌场与赌客的对立转化为早期亏损者成为未来受益人，实现了无需外部资金的冷启动；但批评者指出，这本质上是互助盘与分红盘的结合，赢家利润依赖后来者亏损，早期高铸造率实则为先入场者提供超额回报。项目方亦从中获利，每笔平仓收取 2% 费用，一半归质押者，一半归开发者，目前开发者费用已累计约 177 万美元。

Woofun AI 整理数据显示，平台名义成交额虽迅速冲上数千亿美元，但真实资金规模存疑。上线约 12 小时，未平仓头寸达 33.22 亿美元，对应保证金仅约 2029 万美元，平均杠杆超过 160 倍。创始人 Jez 和 Blurr 曾公开建议用户使用 AI 代理挖 PAPER，甚至鼓励通过开多空仓位平掉亏损边来挖币，认为这有助于资金池健康。

然而， 分析师 指出，此类对冲交易向资金池注入的资金极少，却持续铸造新代币，导致名义成交额严重失真，无法反映平台真实流动性。