营收79万亿却遭抛售：SK海力士的AI预期博弈

据 Woofun AI 消息，SK 海力士在 2026年第二季度发布的财报揭示了AI存储巨头面临的典型困境：即便财务数据创下纪录，市场反应却充满矛盾。这份财报不仅展示了惊人的盈利规模，更暴露了资本市场在评估高成长科技股时，对“预期差”的极度敏感。核心事实在于，尽管公司基本面强劲，但股价在盘后交易中经历了从暴跌到反弹再到下跌的剧烈震荡，反映出投资者在短期业绩偏差与长期AI红利之间的激烈博弈。

财务数据的绝对值令人瞩目，但市场反应的剧烈程度同样值得深究。SK 海力士该季度营收达到79.32万亿韩元，同比增长257%，环比增长51%；营业利润为60.54万亿韩元，同比飙升557%，环比增长61%，营业利润率升至76%，创下历史新高。若计入出售Kioxia部分股份获得的62.166万亿韩元一次性投资收益，净利润可达93.92万亿韩元。

然而，资本市场最初的反应却是恐慌性的。由于实际营收（79.32万亿韩元）低于市场预期（84万亿韩元），且营业利润（60.54万亿韩元）不及预期（64万亿韩元），加之此前股价已累计下跌40%以上，悲观情绪迅速蔓延。其ADR股价在盘后交易中一度下跌约9%，昨日美国股市收盘时也出现了近9%的跌幅。但随着财报细节的披露，股价迅速收复失地并转为上涨。

值得注意的是，韩国股市今日开盘后，SK 海力士股价一度上涨4%，但随后走势疲软，截至10:00已再度下跌超过9%。这种先抛售、后回吐、再下跌的复杂走势，表明市场关注的焦点已从单纯的盈利金额转向对公司未来成长潜力的重新评估，多空双方尚未达成共识。

从盈利质量来看，SK 海力士依然处于历史最佳状态，但预期偏差的根源在于利润结构的变化。该季度毛利率高达83%，营业利润率为76%，意味着每销售100韩元的产品即可产生76韩元的营业利润，这一水平超越了大多数全球半导体制造商。

同时，现金及短期金融资产增至87.96万亿韩元，净现金状况显著改善，为产能扩张提供了充足弹药。然而，市场此前已将预期上调至营收84万亿韩元、营业利润64万亿韩元，实际数据分别低了约5%和6%。对于被视为'AI领域最大受益者'的企业，任何低于预期的数据都会被放大。

深层原因在于，HBM产品占比的提升反而削弱了利润弹性。过去几个季度，存储行业利润增长主要依赖传统DRAM和NAND现货价格的上涨，但SK 海力士的HBM多采用长期供应协议定价，无法充分受益于现货价格波动。

此外，第二季度主流DRAM平均售价环比上涨约30%，增速较第一季度放缓；NAND平均售价环比上涨50%-55%，同样呈现减速趋势。Woofun AI 整理数据显示，虽然AI相关产品销量增加，但传统产品涨价乏力，长期订单虽锁定营收却限制了短期利润爆发力，导致实际业绩未能达到市场'想象'中的高度。

面对市场对AI存储超级周期是否降温的担忧，管理层在财报及电话会议中传递了乐观信号。在需求前景方面，SK 海力士预计2026年全球DRAM市场需求仍将保持20%左右的同比增速，NAND市场需求增速则在15%以上。管理层表示，尚未观察到AI投资放缓迹象，并预计AI基础设施投资在2027年之后仍会稳定增长。更为关键的是长期供应协议的进展。SK 海力士透露，目前已与大约10家客户完成长期供应协议谈判，并与其他大型行业客户积极商谈。新一代协议采用抵御价格波动的定价机制，并通过财务安排确保合同履行，提升了未来需求的稳定性与可预测性。

这一转变对存储行业意义重大。过去，DRAM和NAND依赖现货市场定价，价格波动使行业被贴上'周期性股票'标签。但随着AI时代HBM占比上升，越来越多的大型云服务提供商开始提前锁定未来数年的供应能力。供需关系正从短期博弈转向长期稳定的合作关系。虽然长期协议在现货价格上涨期间可能压缩利润空间，但其带来的未来几年营收确定性更高，有助于平滑周期波动。

下一代产品开发进度与资本支出计划进一步印证了管理层的信心。财报显示，SK 海力士在第二季度已开始交付HBM4产品，并计划在今年下半年加大产量。新一代HBM4E样品也在今年上半年送至关键客户手中。

此外，基于1cnm工艺的SOCAMM2产品已正式发货。这表明公司在下一代AI GPU平台产品开发上保持领先地位。考虑到HBM4将成为英伟达Rubin等下一代AI平台不可或缺的配套内存，生产顺利推进说明其在高端AI存储市场依然占据主导。在资本支出方面，SK 海力士维持了2026年资本支出将超过40万亿韩元的高预期，并计划加快M15X工厂量产进程，加速平泽工厂第一阶段建设，持续推进P&T7、M17以及韩国半导体集群等中长期项目。对于经历过多次存储周期的企业而言，如此激进的扩张计划本身就是一种态度——管理层坚信未来几年AI存储领域的需求足以消化新增产能，而非盲目投资。

如今的SK 海力士已成为AI存储周期中多空博弈的焦点。看多方认为，创纪录的利润、增长的HBM需求以及持续的AI基础设施投资支撑着长期成长前景；看空方则担忧业绩表现不佳、估值压力以及AI资本支出可持续性问题加剧短期调整。看多方押注于AI基础设施的持续扩张，而看空方担心市场已将未来增长因素完全纳入价格。戴王冠的脑袋总是最不安的。SK 海力士虽享有行业龙头的估值待遇，但也不可避免地要承受作为龙头所带来的压力——当市场已经相信你的发展故事时，仅仅出色的业绩已经不够了，只有不断超越更高的预期，其估值才能继续上升。这是继上一轮半导体周期后，市场对AI龙头估值逻辑的一次深刻重塑。