AI基金爆仓：4倍杠杆遭围猎，Citadel抄底百亿

据 Woofun AI 消息，前‘金融恶童’Martin Shkreli 深度拆解了 Situational Awareness 基金爆仓始末，指出这家规模达 450 亿美元的 AI 对冲基金因高杠杆与流动性错配，在短短数日内遭遇毁灭性打击，成为华尔街近期最引人注目的风险事件。Shkreli 凭借其独特的交易背景，从博弈论与流动性陷阱的角度，揭示了这场危机的本质并非宏观叙事崩塌，而是微观层面的杠杆清算与市场围猎。他直言，过去 24 小时是其投资生涯中最疯狂的体验之一，而该基金在保密上的努力未能掩盖市场嗅觉的敏锐，部分大型交易对手方早在上周就已布局，将这一事件与长期资本管理公司（LTCM）、Amaranth 等著名流动性驱动爆仓并列，认为其严重性‘绝对排得上号’。

这种视角的毒辣和对华尔街丛林法则的理解，远超普通的财经评论员，为理解当前 AI 泡沫下的资金博弈提供了关键线索。

杠杆机制的数学死局是此次爆仓的核心诱因。Situational Awareness 基金约使用 4 倍杠杆，这意味着资产价格仅需出现 25% 的回撤，就足以让基金净值归零。据 Shkreli 估算，该基金账面本金约为 35 亿美元，加上约 100 亿美元的 Anthropic 私市股权，总权益约为 45 亿美元。在 4 倍杠杆下，其总持仓市值高达 1200 亿美元。当持仓市值从 1200 亿美元跌至约 900 亿美元时，账面净值已从 35 亿美元缩水至约 5 亿美元，甚至更低。一旦净值接近或跌破零，主经纪商如 Goldman Sachs 和 Bank of America 就会介入接管。这些机构并非来救助，而是为了规避更大的潜在亏损，其董事会宁愿确定亏损 10 亿美元，也不愿冒着亏损 50 亿美元的风险，因此会迅速强制卖出资产。

这种结构性的脆弱性，使得任何微小的市场波动都可能引发连锁反应，导致基金在极短时间内失去控制权。

市场参与者的‘Shooting against the fund’策略加速了崩盘进程。早在本周一、二，部分敏锐的交易者就开始实施这一达尔文式博弈，即卖出与目标基金重合的持仓，并做空其持有标的，主动加速对方的崩盘。Shkreli 引用老东家 Cramer 的话指出，这不是道德问题，而是纯粹的博弈论最优解。当市场确认某只基金必须清算时，其他人最有利的做法就是挡在大卖家前面，通过做空获利。他进一步强调，宏观叙事如战争、油价、开源焦虑或超大规模云厂商资本支出见顶，在此刻都是噪音。真正决定价格的是边际 5% 的交易者的买卖意愿，以及他们身上的杠杆倍数。这 5% 的人正处于 3 到 4 倍杠杆状态下，其恐慌性抛售会引发价格螺旋下跌，而基本面在这种时刻几乎不起作用。

这种‘聪明钱’早进场、‘最弱的手’在顶部买入并最先恐慌卖出的泡沫心理学路径，再次在 AI 板块上演。

创始人 Leopold 的风控失误源于对私市股权的过度自信与经验不足。Leopold 此前曾在 FTX 工作至倒闭前一天，本应吸取风控教训，却在不到两年后以更高杠杆、更集中的方式重新入场。更致命的是，他打破了对冲基金不做私市股权的惯例，重仓 Anthropic 等流动性极差的资产。Anthropic 的估值高达 1.1 万亿美元，且 Leopold 与该公司关系密切，其未婚妻是 Anthropic CEO Dario Amodei 的幕僚长。

这种利益关联使得他在决策上可能缺乏足够的客观性。虽然 Anthropic 过去六个月需求暴涨 100 倍，但当需要现金时，‘你按不了卖出键’。传闻周一或周二就有人提醒 Leopold 保证金不足，要求补充几十亿资金，但事情发展太快，根本没时间反应。

这种将高风险杠杆与低流动性资产结合的策略，在 Shkreli 看来是‘死亡之吻’，注定难以善终。

机构态度的反转揭示了华尔街的冷酷现实。有纽约大型母基金曾在募资时拒绝 Leopold，理由是‘没经验、没法投’。后来 Leopold 做出 20 倍回报，该母基金感到羞愧。

然而，本轮爆仓后，他们‘某种程度上又被证明是对的’。这种态度的摇摆反映了华尔街对风险认知的滞后性与功利性。Shkreli 指出，Leopold 没做错什么，杠杆水平已经决定了结局。稍微有点风吹草动，他就必须爆仓，没有其他结局。

这种‘天才’叙事在遭遇系统性风险时的脆弱性，再次提醒投资者，过往的高回报并不能抵消风控缺失带来的毁灭性后果。母基金的‘羞愧’与‘被证明正确’，不过是市场情绪在极端波动下的正常反应，而非对投资逻辑的深刻反思。

Woofun AI 整理数据显示，清算实操困境凸显了千亿持仓的流动性陷阱。Shkreli 详细拆解了大型持仓平仓的困难：你不能像在 Robinhood 上点‘卖出’那样处理 1000 亿美元的持仓。正常流程是打电话找高盛，由他们作为中介去寻找买方。但中介有义务向市场‘广告’这笔订单，即公布自己的做市商识别码（如 GSCO）和待售标的。消息一传出，整个华尔街都知道‘有个大卖家’。

这时，小基金可能偷偷做空该标的，试图挡在大卖家前面；真正想买的机构也会犹豫，担心货量过大而谨慎介入。Holder list 就那么长，你打电话问 Fidelity、问指数基金，都说没卖，‘那就只能是他’。更残酷的是，当市场确认某人必须卖出 1000 亿美元时，‘会有万亿美元的资金挡在他面前，就想看他哭爹喊娘’。这不是 Leopold 一个人的 1000 亿，乘以 5 到 10 倍才是整个市场里做同样 trade 的资金总量，这种流动性枯竭使得平仓过程充满痛苦与不确定性。

买家竞标环节中，Citadel 凭借品牌优势胜出。Jane Street、Millennium 和 Citadel 三家被引入封闭圈子竞标资产。Shkreli 听说 Millennium 确实出价了，但 Citadel 的条件更好。他评价 Ken Griffin 的动机：‘Ken 想成为每个人出事时去找的那个人。’巴菲特年纪大了，不想接这种烂摊子，但 Citadel 在 Amaranth 天然气爆仓、Enron 崩塌等历次危机中都扮演过类似角色。这是一种极其昂贵的品牌投资，‘可能十年才用得上一次，但一次就能免费赚 50 亿到 100 亿’。Citadel 本月居然还是小幅正收益，Shkreli 认为这很可能是因为他们本来就做了对冲。更重要的是，Citadel 作为主经纪商的大客户，掌握着全球大量交易量数据，在信息与执行速度上拥有天然优势。

这种‘救世主’角色的扮演，不仅巩固了 Citadel 的市场地位，也为其带来了巨大的潜在利润空间。

主经纪商的商业模式加剧了杠杆风险。Shkreli 解释了主经纪商靠融资利差赚钱的逻辑：如果你借 4 倍杠杆，主经纪商可能从中获取 400 到 800 个基点的‘免费收入’。所以他们爱杠杆。但主经纪商内部的风险部门则在盯着另一套指标：集中度过高不行，空头头寸太大也不行（GameStop 的教训）。最让他们头疼的是私市股权。对冲基金做风险投资，在 Shkreli 看来是‘死亡之吻’。东海岸对冲基金做私市，通常玩不过西海岸的专职风险投资。Leopold 的情况尤其棘手：Anthropic 是私市股权，且他离这家公司近到不能再近。虽然 Anthropic 估值高，但流动性极差，当需要现金时无法快速变现。

这种结构性矛盾使得主经纪商在风险暴露时，不得不采取强硬措施，以保护自身利益，从而加剧了基金的困境。

职业重建与行业追索条款增加了后续复杂性。Shkreli 认为 Leopold 完全可以重建职业生涯，他以 Peter Thiel 为例：Thiel 的宏观对冲基金 Clarium Capital 后期表现不佳，但他后来转身做了 Founders Fund，成为史上最成功的 VC 之一，还重新做了 Thiel Macro。Leopold 可以花几年时间重新来过，吸取教训，‘没人否认他是个天才’。但这个过程必然伴随羞辱。两个月前还是全球最大对冲基金，两个月后就被迫清仓，‘这是极度受打击的时刻’。

此外，对冲基金行业的追索条款可能让情况更复杂。很多机构现在要求基金经理在严重回撤时退还之前赚的 2% 管理费加 20% 业绩提成。Shkreli 还提到，Leopold 的 13F 延迟提交一度引发市场猜测，‘大家以为他谈妥了什么保密协议，结果听起来他只是没顾上’。这侧面反映了一家年轻基金在运营和沟通上的稚嫩，以及在高压力下的应对失当。

对冲基金的心理本质是一场高风险扑克游戏。Shkreli 分享了他自己用 Kelly Criterion 做的仓位模拟器。Kelly Criterion 证明，如果你的胜率优势是 55%，最优仓位是 10% 本金。但现实中几乎每个交易员都在以 2 到 10 倍于最优规模的仓位下注。他用模拟器演示：即便你有 60/40 的胜率优势，只要过度下注，结果永远是归零。他回忆自己离开 Tiger Cub 后，曾有机会观察一位在 SAC Capital（现 Point72）工作多年的低调基金经理。

此人管理三四亿美元，几乎全是自己的钱，80% 到 90% 的资金常年躺在现金里，只做小额交易，20 多年从未有过亏损季度，年化回报 20% 到 30%。‘然后我拿到资本后的第一件事，就是上 8 倍杠杆。全世界最蠢的事。’Shkreli 说，这归根结底是心理学问题。对冲基金是全世界最性感、最痛苦、最可怕的生意。你以为自己是宇宙主宰，实际上凌晨 3 点起床看韩国股价，6 点再醒来看世界发生了什么，‘你基本上什么都没做，只是在玩一场高风险的疯狂扑克’。

这种心理博弈与风险控制的失衡，正是此次爆仓的深层根源。