连赚 7 季！新兴市场套利创 2008 年来最长连胜

据 Woofun AI 消息，8 月 23 日彭博数据显示，以美元融资的新兴市场套利交易连续第七个季度录得正回报，创下 2008 年以来最长连胜纪录。这一现象的背后，是 PGIM 新兴市场债务团队负责人 Cathy Hepworth 所描述的"套利，套利，套利"逻辑："这是一个套利的世界"，因为"有海量的钱在找收益"。资金涌入的核心驱动力并非单一资产上涨，而是全球流动性在低息与高息资产间的极致再平衡。

从收益结构解构，利差与汇率构成了双轮驱动引擎。自 2024 年底以来，该策略累计回报约 22%，而同期美国国债回报仅为 5.9%，新兴市场主权美元债为 14%，企业债为 10%，套利交易收益近乎美债的 4 倍。管理规模达 1.5 万亿美元的 PGIM 团队指出，传统做法是用美元、日元或欧元等低息货币融资，换取土耳其里拉等高息货币购买债券，后者利息回报可达 40% 以上。

然而，真正放大收益的是汇率变动：美元对亚洲以外新兴市场货币走弱，同时对欧元、瑞郎等融资货币也相对贬值。哥伦比亚表现最为极端，12% 的债券回报叠加 45% 的即期升值；即便在土耳其里拉对美元跌去 26% 的情况下，10 年期本币债 32% 以上的收益率仍确保投资者盈利。过去 12 个月，美元融资套利在哥伦比亚比索上赚取 48%，土耳其里拉 23%，巴西雷亚尔 21%，墨西哥比索 19%，南非兰特 18%。

Woofun AI 整理数据显示，这种跨币种的多空组合效应，使得即便部分货币贬值，整体组合依然通过高息覆盖损失并实现超额阿尔法。

近期市场波动测试了该策略的韧性。7 月初，套利资金明显从发达市场转向新兴市场，美元遭冷落；7 月 23 日日元跌至 40 多年新低。8 月初，美日实施联合汇市干预，但影响远小于 2024 年 8 月那次导致彭博新兴市场外汇套利风险溢价指数下跌 4% 的冲击，此次指数仅跌约 1%。原因在于融资货币切换：日元位置被欧元、瑞郎和美元取代。瑞士资管机构 Vontobel 组合经理 Thierry Larose 表示，"无序平仓的门槛比几周前想的更高了"，他继续套利但绕开日元。干预未能扭转日元趋势，8 月中旬日元回到 159–160 区间，对冲基金日元空头虽腰斩至 59,526 手，但部分套利者借反弹重建空头。8 月 17 日，新兴市场货币指数创下 1906.98 的历史新高，显示多头动能未减。

未来风险聚焦于美联储政策与交易拥挤度。本周三美国财政部宣布加大长债回购，TS Lombard 宏观策略主管 Daniel Von Ahlen 指出，"美国政府对债券收益率上升的容忍度似乎很低"，这催化了做多新兴市场套利，其公司指标"再度改善"。高盛首席外汇及新兴市场策略师 Kamakshya Trivedi 认为"通胀改善足以让美联储按兵不动"，但警告长端利率上行是威胁；道富高级新兴市场策略师 Ning Sun 则直言，美国数据尚未弱到逆转风险偏好。

然而，拥挤度成为潜在隐患，该策略可能成为自身成功的牺牲品。支撑面包括拉美和东欧央行维持高利率以压制通胀，以及中东局势和能源价格高企阻止宽松。瑞银新兴市场美洲首席投资官 Alejo Czerwonko 偏好欧元和加元融资，做多南非兰特与墨西哥比索；PGIM 的 Hepworth 则看好撒哈拉以南非洲前沿市场，以及土耳其、哥伦比亚、巴西。这是继 2008 年金融危机后，新兴市场套利交易首次展现如此持久的结构性优势，但一旦宏观预期逆转，踩踏风险将迅速放大。