CoreWeave 资金缺口几何？高盛 380 亿新债测算揭晓

据 Woofun AI 消息，于 10 月 19 日将 （）评级上调至买入，并设定 106 美元的目标价。相较于 61.82 美元的现价，这一估值隐含 71.5% 的上行空间。面对市场对于这家 AI 基础设施巨头巨额资本开支能否落地的质疑，高盛在 10 月 21 日发布的最新报告中，通过精细化的财务建模，论证了 CoreWeave 在现有积压订单及未来电力扩张场景下的资金缺口完全可控，其核心逻辑在于债务融资、客户预付款与运营现金流的动态平衡。

针对截至 2026 年 8 月高达 1290 亿美元的积压订单，高盛构建了多维度的融资测算模型。服务这些订单预计需要约 600 亿美元的资本开支。在基础假设下，依据现有的延迟提取定期贷款（DDTL）结构，80% 的开支可通过债务融资覆盖，上限为 480 亿美元。扣除已承诺但未提取的约 110 亿美元 DDTL 额度，剩余的新债务需求约为 370 亿美元，同时需配套关联现金特殊目的载体（SPV）出资 120 亿美元。

然而，客户预付款的引入显著改变了这一算术结果。Woofun AI 整理数据显示，当前 70% 的合同包含预付款条款，平均比例介于 15% 到 25% 之间。若假设预付款占合同总价值（TCV）的 20%，新债务需求将大幅降至约 230 亿美元。

此外，图形处理器（GPU）的使用寿命假设也是关键变量：按 4.5 年寿命（对应合同期限）计算，新债为 230 亿美元；若按 6 年寿命（对应更长折旧假设及正残值）计算，新债可进一步降低至 195 亿美元。这两个数字均远低于无预付款情景下的 370 亿美元。在债务与贷款价值比维持在 50% 到 75% 之间的前提下，CoreWeave 拥有选择低于 80% 债务比例的灵活性。高盛在报告中提供了详细的工作表，指出预付款比例、GPU 寿命以及债务与贷款价值比这三个核心变量，共同决定了最终的新债数额，并邀请投资者对假设进行反馈。

在更为激进的电力扩张场景下，CoreWeave 截至 2026 年 8 月已获得 4.2 吉瓦电力，而 2Q26 的活跃容量仅为 1.5 吉瓦。将剩余容量上线以支持约 2600 亿美元的潜在积压（是 8 月积压的两倍），高盛测算需要约 380 亿美元的新债务。

这一场景同样基于客户预付款占 TCV 20% 的假设。值得注意的是，数据中心产能爬坡、电力接入与 GPU 交付三者之间的时间错配，将直接影响债务提取的节奏，高盛将此列为关键风险。合同签订时的成本与上线时的成本通胀之间存在时间差，可能导致新合同或续约定价承压。

尽管债务规模存在上限，但融资结构具备弹性。高盛未假设股权融资，而是强调债务为主要工具。供应商融资作为另一条路径，其规模取决于 GPU 供应商和建设伙伴的账期安排。在现金端，2Q26 账面可用现金为 55 亿美元，减去 30 亿美元运营费用缓冲后，加上 9 月可转债净现金、20 亿美元循环信贷以及 3500 万股按 64 美元计算的 ATM 发行，总现金选择权达到 104 亿美元。鉴于服务现有积压需要 120 亿美元，现金缺口仅为 16 亿美元。这 16 亿美元需依靠客户预付款、供应商融资或已安装基础的运营现金流在偿债后补充。高盛认为，只要债务市场不关门、预付款比例不坍塌、GPU 寿命假设不被缩短，这一缺口便不构成实质性障碍。