ARC 预售掩盖真相：Circle Q3 核心收入实则下滑

据 Woofun AI 消息，11 月 4 日， 发行商 发布三季度业绩，自家公链 上线及原生代币 ARC 预售成为财报焦点。尽管总营收呈现增长态势，但 ARC 预售收入在损益表中占据显著位置，掩盖了核心储备业务收入的实际下滑趋势，揭示出公司当前财务结构的深层矛盾。

从营收结构拆解来看，ARC 预售对总营收的拉动作用极为明显。Circle 将 ARC 预售确认为'其他收入'，金额高达 1.82 亿美元，这一单项收入超过了本季度全部的营收增量。若将 ARC 预售这一非经常性项目剔除，Circle 的核心营收增速并非公告显示的同比增长 17%，而是实际下降了约 7.7%。

Woofun AI 整理数据显示，在包含 ARC 预售的情况下，扣除分销、交易及其他成本后，公司留下的收入比例升至约 52%；但若仅保留常规业务，保持成本不变，该比例约为 39.7%，与上年同期基本持平。

此外，公告指出订阅和服务收入较上年同期走低，进一步印证了核心业务面临的压力。ARC 主网的上线与代币预售虽属同一业务进展，但财报明确量化的是预售确认的收入，这解释了为何集团层面的收入占比大幅上升，而核心业务真实增速却为负值。

储备业务基本面方面，USDC 的流转特性与成本对冲机制呈现出复杂变化。Circle 披露，USDC 链上交易额同比增长 49%，但日均流通余额仅增长 8%，季度末在外流通余额与一年前基本持平。

这意味着用户频繁转账并未带来储备规模的显著扩张，发行商对应的储备并不会因转手而翻倍。成本端方面，储备收入减少了约 5,362 万美元，同时分销及交易成本减少了约 3,803 万美元，可理解为储备端每少收一美元，分销及交易端同期约少支出七角。两笔相抵后，Circle 按此口径留下的收入减少了约 6%，这笔资金仍需覆盖研发、营销和其他运营开支。

值得注意的是，净储备利润率有所改善，每 100 美元储备收入扣掉分销及交易成本后，比上年同期多留约一美元。这种比例改善与金额缩水并存的现象，源于可分的储备收入本身减少，导致集团层面收入占比上升与储备端留存金额下降同时发生。

利润指标的分化解读及环比趋势警示了潜在风险。Circle 披露的调整后 EBITDA 同比增长 85%，但持续经营净利润仅增长 5%。调整后 EBITDA 保留了本季确认的代币预售收入，并剔除了所得税及部分金融工具估值变动等项目；而净利润则需将这些项目计入。本季营业利润多出约 1.27 亿美元，但其他净收益回落及所得税从上年同期的收益转为本季费用，两项合起来吃掉了九成左右的营业利润增量。去年同期的所得税收益抬高了比较基数，今年即使税费不高，同比看也会拉低净利润增幅。

此外，运营开支合计同比增长 16%，包括管理开支、折旧摊销、技术基础设施和营销等支出上升。若用预售收入做单项测算，保持调整项目与成本不动，调整后 EBITDA 约为 1.35 亿美元，低于去年同期约 1.71 亿美元。环比来看，储备收入继续下降，而分销、交易及其他成本两季都约为 4.12 亿美元，几乎没变，缺乏新的降幅来抵消储备收入的下滑，凸显出稳定币业务生息能力的持续承压。