內存漲價反噬芯片巨頭：高通Arm財報背後的估值與監管隱憂

據 Woofun AI 消息，7月29日美股收盤後，高通與Arm相繼披露財報，市場反應卻呈現反直覺的下跌態勢。儘管兩家公司的部分財務指標優於預期，但股價在盤後交易中均出現顯著下挫，核心矛盾直指內存成本飆升對產業鏈利潤的侵蝕，以及高估值環境下投資者對增長可持續性的重新定價。

高通的業績表現呈現出營收超預期但指引疲軟的複雜局面。其季度營收達到99.47億美元，高於市場預期的96.7億美元；然而，非GAAP每股收益爲2.21美元，略低於預期的2.23美元。

更關鍵的變量在於下一季度的業績指引：營收預期區間爲97億美元至105億美元，每股收益預期爲2.05美元至2.25美元，這一上限仍低於市場普遍預期的2.36美元。

這種"營收達標、利潤不及、指引偏低"的組合，直接導致了市場的負面解讀。內存價格的上漲成爲侵蝕利潤的核心因素。高通在財務演示文稿中明確指出，由於內存價格上漲及供應緊張，2026財年QCT旗下安卓智能手機的營收同比或將下降約20%，這將導致全年每股收益減少1.50美元以上。爲轉嫁成本，高通宣佈從9月1日起提高產品價格。

這一成本壓力在同行間形成了鮮明對比：三星因內存價格上漲獲得了89.49萬億韓元的營業利潤，而高通則對應着每股1.50美元的潛在虧損。從毛利率數據看，高通本季度GAAP毛利率爲53.1%，低於去年同期的55.6%。管理層在電話會議中承認，受內存及原材料成本上升影響，QCT毛利率"略低於歷史水平"。業務結構方面，移動業務板塊營收爲50.86億美元，同比下降20%；而汽車業務板塊營收爲15.88億美元，同比增長61%，已連續23個季度實現兩位數增長，其季度營收首次接近移動業務板塊的三分之一，顯示出業務多元化的初步成效。

Woofun AI 整理數據顯示，高通正加速戰略轉型以應對手機業務的結構性挑戰。官方材料指出，由於供應緊張，從第四季度開始，蘋果產品的營收降幅將加劇，"未來iPhone中所採用的我們的調制解調器佔比預計將遠低於此前預估的20%"。首席財務官Akash Palkhiwala表示，從9月季度到12月季度，蘋果相關營收將下降約50%。首席執行官Cristiano Amon在會議上提出"用雲服務取代蘋果產品"的戰略方向。

演示材料稱，2027財年的非手機業務營收同比增長將足以抵消2026財年所有蘋果產品的營收。目前雲業務仍處於發展初期，預計2026財年營收約爲3億美元，2027財年增至50億美元，2029財年超過150億美元。在2027財年的50億美元營收中，兩家大客戶將使用定製芯片，每家貢獻額超10億美元。其中一家確認爲Meta，雙方簽署了多代CPU路線圖的戰略協議，首款Dragonfly C1000預計於2028年下半年投入生產。

然而，Seaport Global分析師Jay Goldberg對此持悲觀態度，認爲高通"正面臨安卓市場份額向其流失的局面，而在蘋果業務領域的剩餘份額也幾乎已經喪失"。

Arm的業績同樣面臨估值與現實的博弈。股東信顯示，數據中心授權費營收同比翻了一番多，連續第二個季度實現翻倍增長。Neoverse架構已出貨超過15億個核心，最近新增的5億個核心僅用9個月時間，而最初的10億個核心耗時6年。IDC數據顯示，過去兩個季度採用Arm架構的服務器平臺支出幾乎翻番，並超過x86架構。

然而，本季度授權費營收爲7.15億美元，同比增長22%，但仍低於2026財年第三季度的7.37億美元紀錄。授權費增長率在-15%到+72%之間波動，本季度未能再創新高。由於下調業績指引，Arm股價在電話會議後下跌。公司將全年授權費增長指引從約20%下調至10多%，原因是智能手機市場疲軟且內存價格高企，預計智能手機市場將出現兩位數下滑。下一季度授權費營收預計同比增長約30%，但授權費增幅僅在10多%。截至7月29日收盤，Arm遠期市盈率爲103.66倍，高通爲15.22倍，兩者相差6.8倍。相比之下，英偉達遠期市盈率爲19.07倍，Arm高出5.4倍，而英偉達2026財年12個月營收爲2534.9億美元，是Arm的49倍。《科技時報》指出，當遠期市盈率爲100到120倍時，"單純的業績超預期已不足以推動股價上漲"，任何無法驗證預期的情況都會被放大。

Arm還面臨潛在的監管風險。有消息稱，美國聯邦貿易委員會從2026年5月開始對Arm展開正式反壟斷調查，旨在調查其在推出自家通用人工智能（AGI）CPU後，是否會削弱或拒絕向競爭對手提供CPU架構許可。韓國和歐盟委員會也在同步進行調查。若監管機構要求Arm實行非歧視性定價，其2031財年2500億美元營收的長期盈利模型將需重新評估利潤率假設。本季度Arm自研芯片業務取得進展，股東信表示，2027財年和2028財年期間，客戶對AGI CPU的需求已超過20億美元，是上一季度披露的10億美元需求的兩倍，新客戶包括來自美國和中國的多家企業。傑富瑞預計，到2031財年該業務規模可達180億美元，高於Arm自身預測的150億美元。

宏觀市場層面，費城半導體指數在上半年翻番後，7月下降18.2%。7月共有19只科技股跌幅超過25%，大部分爲半導體股票，但仍有7只股票今年累計漲幅在三位數。數據顯示，7月跌幅最大的個股多爲今年漲幅最大的那些。聖迪斯克7月下跌40.4%，但今年累計漲幅爲471%；美光科技7月下跌26.5%，今年累計漲幅爲197%。Arm在7月下跌36.6%，今年累計漲幅爲105.7%。高通則是例外，7月下跌15.75%，今年累計跌幅爲8.99%，因無"AI溢價"擠壓，不屬於估值過高類別。

共有36位分析師給高通"持有"評級，平均目標價220.57美元，較當前股價有40%上漲空間；另有40位分析師給Arm"買入"評級。同日，微軟營收900億美元，Azure業務增長43%，盤後股價初漲8%；Meta營收608億美元，業務增長28%，但因淨利潤下降，盤後股價下跌8%至10%；三星實現創紀錄營業利潤，股價穩定。內存價格上漲使三星單季盈利相當於英偉達單季盈利，而高通和Arm則在各自財報中展現了不同的應對路徑與風險敞口。