高盛 AI 账本：万亿开支后，需多少收入才能回本？

据 Woofun AI 消息，AI 投资主线正从资本开支转向回报验证，在最新一期 US Equity Views 中针对 、、、、 等巨头提出三大核心问题，聚焦 AI Capex 的持续性、回报门槛及估值隐含预期。

资本开支规模虽增速放缓但绝对值仍创新高，高盛预测高于市场共识。按照目前市场一致预期，美国大型科技巨头 2026 年资本开支约为 8060 亿美元，同比增长接近 96%；2027 年将进一步升至约 1.1 万亿美元。仅从今年二季度财报季开始以来，市场对 2027 年 Capex 的一致预期就已经上调约 1750 亿美元。算力供应仍然紧张，云厂商手中还有庞大的订单储备，这些因素继续支撑科技巨头扩大投资。

高盛的预测甚至高于市场共识：Hyperscaler Capex 将在 2027 年达到约 1.2 万亿美元，2028 年达到 1.4 万亿美元，分别比目前市场一致预期高约 1300 亿和 1000 亿美元。但相比绝对规模，更重要的是增速。高盛预计，Hyperscaler Capex 增速将从 2026 年接近 100%，降至 2027 年的 54%，2028 年进一步降至 12%。换句话说，AI Capex 尚未见顶，但正在从爆发式扩张逐渐进入增速正常化阶段。

制约因素与盈利预期方面，融资瓶颈显现，EPS 上修空间收窄。科技巨头的资本开支目前已经超过经营现金流，意味着进一步扩张将越来越依赖债务和股权融资。高盛认为，大型科技公司的资产负债表目前仍然健康，真正可能限制投资速度的，是融资市场容量，以及电力、内存、劳动力和数据中心建设等现实瓶颈。这对 AI 基础设施公司的含义是：Capex 仍能支撑盈利，但随着投资增速下降，EPS 持续大幅上修的空间可能开始收窄。AI Infrastructure 接下来要回答的，也就不再只是'还有没有投资'，而是投资增速放缓之后，当前盈利能否持续。

盈亏平衡门槛方面，科技巨头需 3000 亿美元 AI 收入覆盖成本，ROIC 要求提高收入目标。当资本开支进入万亿美元时代，一个更直接的问题随之出现：科技巨头究竟需要赚多少钱，才能覆盖这笔投入？按照 2026—2027 年平均年度 AI Capex 测算，高盛估计，包括 Amazon、Google、Meta、Microsoft、Oracle 等公司在内的科技巨头，未来几年每年大约需要创造 3000 亿美元 AI 收入，才能覆盖折旧和相关运营费用，实现基本意义上的盈亏平衡。

如果要求的不只是回本，而是获得正常的资本回报，收入门槛还会继续提高。高盛的敏感性分析显示，在 0% ROIC，即仅实现盈亏平衡的情况下，所需年度 AI 收入约为 3080 亿美元；

如果要求 10% 的 ROIC（Return on Invested Capital，投入资本回报率），这一数字升至 4170 亿美元；20% 对应约 5260 亿美元；30% 则达到约 6360 亿美元。换句话说，3000 亿美元并不是一个乐观情景，而更接近这轮 AI 投资的最低经济门槛。

Woofun AI 整理数据显示，收入追赶现状显示，云业务加速增长，但距离回本仍有差距。目前科技巨头的 AI 收入仍低于这一水平，但收入端已经开始追赶。Amazon、Google、Microsoft 和 Oracle 的云业务同比增速已经从 2024 年约 25% 加速至 2026 年第二季度的 48%。