90% 利息归 Hyperliquid：Coinbase 稳定币营收模式遭华尔街质疑

据 Woofun AI 消息，加密货币交易所 在行业低迷期实现了营收结构的根本性逆转，其 9 月份营收达到约 1.05 亿美元，与去年几乎持平。

这一业绩的支撑并非来自传统的高频交易手续费，而是源于与 之间一项极具争议且规模庞大的资金托管协议。根据该协议，Coinbase 需将其平台上约 60 亿美元客户存款所产生的利息中的 90% 转交给 Hyperliquid。

这种基于区块链的杠杆投注平台通过锁定稳定币储备资产的收益，构建了一条不依赖于市场交易活跃度的现金流通道，即便在无人交易的熊市环境中，这笔资金也能每月按时到账，成为 Hyperliquid 最稳定的收入来源。

这种合作关系的建立可追溯至 5 月，当时 Coinbase 正式成为 Hyperliquid 平台上美元稳定币 的托管合作伙伴，此举直接取代了另一款旨在将相关利息留在平台内的竞争型稳定币 ，使 USDC 成为该平台的主要交易货币。

从结构上看，这些稳定币存款被用于投资美国国债，所产生的利息属于实际现金流入。Woofun AI 整理数据显示，灰度（）的报告揭示了这一模式的深远影响：华尔街机构对此反应强烈，瑞穗银行和摩根大通早在 7 月便对 USDC 发行方 持看跌态度，摩根大通更因 USDC 财务状况面临压力而下调了对 Coinbase 的业绩预期。在 Coinbase 与 Hyperliquid 确立合作关系后，摩根大通进一步下调了 Circle 和 Coinbase 的财报盈利预测，核心理由依然是 USDC 的财务状况正在恶化，因为绝大部分利息收益流向了竞争对手而非 Coinbase 自身。

营收构成的变化清晰地反映了 Hyperliquid 商业模式的演进。灰度报告指出，到今年年中，Hyperliquid 自身的加密货币交易手续费占比曾超过其营收的 90%，但到了 9 月，这一比例已大幅下降至 64%。

与此同时，外包营收模式迅速崛起，仅 9 月就创造了 3800 万美元的收益，并成功吸引了众多大型机构合作伙伴。这种外包模式不仅限于稳定币利息，还包括外部机构提供的白银、石油以及尚未进行首次公开募股（IPO）的股票相关期货产品，Hyperliquid 从中收取高达一半的手续费。

值得注意的是，Hyperliquid 所收取的手续费中有 99% 被用于一个专门购买并销毁其 代币的基金，这一操作类似于股票回购行为，而 Coinbase 支付的利息也会被投入到这个基金中，从而在推高 HYPE 价格的同时，进一步巩固了平台的资本效率。

随着 HYPE 价格的上涨，Hyperliquid 引入美国市场的进程正在加速。纽约证券交易所（）的母公司 目前正在与 合作，打算在美国市场上推出基于 Hyperliquid 的永续合约期货产品；

与此同时， 的母公司也致力于将 Hyperliquid 引入美国市场。更多的美国客户存款意味着 Hyperliquid 能够获得更可观的利息收入，这种正向循环正在重塑稳定币生态的收益分配格局。灰度此前推出了灰度 Hyperliquid 质押 ETF（），并公开表示可能会持有该 ETF 所涵盖的资产，这标志着传统金融资本开始通过合规渠道介入这一去中心化衍生品市场。这是继稳定币利率战之后，Web3 交易所通过重构底层资产收益权，对传统中心化交易所商业模式发起的一次深刻挑战。