HYPE² 永续合约：用平方收益重构期权凸性

据 Woofun AI 消息，链上期权市场在 9 月迎来爆发，名义成交量跃升至 48.29 亿美元，环比激增 121.7%，月度权利金成交量亦从年初的两千多万美元攀升至八千多万美元。面对这一趋势， 创始人 公开探讨了期权开发的潜力，但加密原生交易者对复杂希腊字母和行权价的抵触，促使 交易平台 推出 产品，以 ² 为起点，通过永续合约形式重构期权凸性。

N 次方合约的核心在于重塑收益曲线的非线性特征。普通永续合约的收益呈线性，加杠杆仅改变斜率而不改变形状；而二次方合约则引入了凸性。假设标的资产初始价格为 100 美元，当价格涨至 110 时，二次方指数升至 121，涨幅达 21%；反之，若跌至 90，指数降至 81，跌幅为 19%。

这种不对称性在更大波动中更为显著：标的上涨 50%，指数飙升 125%；标的下跌 50%，指数仅回撤 75%。若标的翻倍，指数将变为四倍；三次方合约则会使指数变为八倍。数学上，若底层涨跌幅为 r，二次方合约涨跌幅为 2r + r²。其中 2r 提供 2x 杠杆收益，而 r² 项始终非负，确保上涨时收益加速、下跌时亏损减缓，且波动幅度越大，凸性带来的优势越明显。

这种随价格自动调整的敏感度，正是期权交易者所追求的凸性本质。

这一产品设计的理论渊源可追溯至 2021 年。Paradigm 在 中探讨了利用持续资金费维持永不到期权敞口的可能性，随后在 Power Perpetuals 文章中提出以价格幂次作为追踪目标。 曾通过追踪 ETH² 的 产品进行实践验证。Paragon 旨在将此类创新引入 Hyperliquid 的订单簿体系。传统期权因行权价和到期日的多样性，导致流动性分散于众多合约中；而 N 次方合约允许同一标的、同一幂次的交易者在单一订单簿中交互，从而显著提升流动性效率，降低交易摩擦。

然而，凸性并非免费午餐，其成本隐含在套利机制与资金费率中。Woofun AI 整理数据显示，若交易者在价格 100 时同时开二次方多单并用两单位底层资产空单对冲，当价格涨至 110，多单赚 21、空单亏 20，净赚 1；跌至 90，多单亏 19、空单赚 20，净赚仍为 1。若价格变动至 120 或 80，净收益均为 4。该组合盈亏等于底层价格与 100 之差的平方除以 100。若无资金费率，此套利将无风险存在。但无套利原则要求凸性必须定价，即通过资金费率体现。做市商卖出二次方合约并买入两单位底层对冲，无论涨跌均产生与平方相关的净亏损，这部分损失累积即为方差成本。价格波动越剧烈，做市商承担的对冲成本越高，因此多头需向空头支付与方差（波动率平方）相关的费用，盘口溢折价亦会影响最终费率。

清算风险与波动率交易策略是另一关键维度。以 100 美元本金为例，2x 多单在价格跌至 50 时本金归零并触发清算；而足额抵押的二次方多单跌至 25 时仍保留 25 美元权益，避免了单纯因价格下跌导致的爆仓。但加杠杆会迅速逼近清算线：2 倍 HYPE² 多单在 HYPE 下跌约 22.5% 时清算，3 倍多单仅需下跌 10.6% 即爆仓。做空侧风险更高，价格上涨时空头亏损加速，且 1 倍空头同样面临清算。通过二次方多单配线性空单，可构建类似跨式的做多波动率策略，无需判断方向，只需价格大幅偏离即可获利；反之，做空二次方并买入底层对冲，可做空波动率，赚取资金费，但需警惕大幅波动带来的平方级损失。由于无到期日，资金费成本可持续累积。