美國東部時間 2026 年 6 月 12 日，SpaceX 正式登陸納斯達克，股票代碼 SPCX。儘管公司 2025 年全年錄得約 49 億美元淨虧損，上市當天並未出現市場預期的破發行情。發行價定爲 135 美元，開盤即跳漲至 150 美元，盤中最高觸及 176.52 美元，最終收於約 161 美元，首日漲幅約 19%。這一表現推動公司市值站上 2 萬億美元，使其成爲美國第六大上市公司，同時也創下了人類歷史上規模最大的 IPO 紀錄。

與傳統資本市場的熱烈形成鮮明對比的是，加密貨幣領域的反應卻是一地雞毛。多家交易所此前借代幣化打新大舉招攬用戶，結果在上市當日幾乎全線落空，核心原因在於底層股份的配額遲遲未能落實。午方 AI 梳理發現，凡是接入 Kraken 旗下 xStocks 通道的平臺，幾乎都未能拿到足額股份。由於 SpaceX 超額認購約 4 倍，承銷商分配給加密渠道的份額極其有限，導致押注 xStocks 這一單一通道的平臺集體遭遇滑鐵盧。xStocks 本身是 Kraken 在 2025 年底收購的代幣化股票業務，此次供給瓶頸實際上源於 Kraken 自身的資源限制。

在普遍落空的背景下，一家名爲 MSX（麥通 MSX）的平臺顯得格格不入。在 SPCX IPO 過程中，麥通不僅繼續向用戶開放足額配額，甚至以低於發行價的價格進行分配，這一反常舉動引發了社區的高度警惕。麥通方面解釋稱其份額是通過 Republic 獲取的，但 Bitget CEO Gracy 隨即公開指出，Bitget 與 Republic 是獨家合作關係，這間接暗示麥通並未與 Republic 達成合作。隨後社羣中湧現大量質疑，懷疑其份額來源是否爲“電子盤”，並擔憂平臺可能面臨無法兌付或集中出金的風險。

拋開打新渠道的爭議，投資的核心仍在於公司價值與買入價格。SpaceX 在向美國證券交易委員會（SEC）提交的 S-1 文件開篇，將公司使命描述爲“將意識之光延展至羣星”，並披露 xAI 於 2023 年成立並於 2026 年初被 SpaceX 收購，計劃最早於 2028 年部署在軌 AI 算力衛星。這種將太陽、算力與意識寫入招股書的敘事強度，本身就是定價的重要組成部分。掛牌當天，按收盤價計算，公司市值突破 2 萬億美元，馬斯克的個人淨資產也隨之首次越過萬億美元大關。

這一天的特殊之處在於其精妙的供需失衡結構。發行的 A 類股僅佔公司股本的約 4%，其餘股份處於鎖定狀態，其中約 30% 的發行額（約 225 億美元）劃給散戶。

這意味着整個 1.75 萬億美元的公司，是靠約 4% 的流通股在交易中完成定價的，賣方大多被鎖在場外。要理解 2 萬億美元的定價，必須將 SpaceX 拆分爲三塊業務：火箭發射、星鏈（Starlink）以及 AI 業務。2025 年公司合併口徑收入 186.74 億美元，經營虧損 25.89 億美元，調整後 EBITDA 爲 65.84 億美元。

火箭發射業務作爲老本行，2025 年收入約 41 億美元，同比僅增長約 8%，且錄得約 6.57 億美元的經營虧損，主要受 Starship 研發投入拖累，僅 Starship 一項研發支出在 2025 年就接近 30 億美元。星鏈業務則是真正的現金流引擎，2025 年收入約 114 億美元，佔公司總收入約 61%，產生約 44 億美元經營利潤，經營利潤率接近 39%。截至 2026 年 3 月底，星鏈用戶達到約 1030 萬，覆蓋逾 160 個國家和地區，在軌衛星約 9600 顆。AI 業務由併入的 xAI 構成，2025 年收入約 32 億美元，卻錄得約 63.5 億美元的經營虧損，星鏈賺到的利潤基本被該業務的擴張消耗殆盡。

市場給予 SpaceX 的估值邏輯是將星鏈的現金流、發射的護城河以及在軌 AI 算力的遠期願景打包定價。支撐這一高估值的關鍵線索包括兩筆已簽署的算力租約：Anthropic 每月支付 12.5 億美元租用 Colossus 數據中心算力，合同年化約 150 億美元；谷歌簽下第二筆租約，按月支付約 9.2 億美元，租用約 11 萬張 GPU。

此外，星鏈本身也是穩定的收入來源，2026 年第一季度經營利潤達 11.88 億美元，且公司已於 2026 年 5 月上調消費套餐定價，標誌着策略從降價換規模轉向向存量用戶變現。午方 AI 分析認爲，上述三筆確定性收入加總，SpaceX 一年有望從中至少收取約 400 億美元，遠超其 2025 年全公司 187 億美元的總收入。

然而，高估值背後隱藏着巨大的脆弱性。兩筆算力大單雖看似鎖定多年收入，但條款規定任何一方均可提前 90 天通知終止協議。馬斯克本人在 X 上澄清，Anthropic 的安排實質是一份爲期 180 天的租約，此後雙方擁有滾動的 90 天取消權，谷歌的合同同樣可在 2026 年 12 月後提前 90 天終止。

這意味着將每年約 260 億美元的算力收入視爲確定性合同儲備來估值並不站得住腳。從倍數角度看，公司目前處於虧損狀態，市盈率無法計算；若按市銷率（PS）計算，1.75 萬億美元的市值對應 2025 年約 187 億美元收入，市銷率約爲 92 至 100 倍。作爲參照，美股五大科技龍頭平均市銷率約 12.2 倍，標普 500 中市銷率最高的 Palantir 約爲 73 倍，SpaceX 一上市就比最貴的股票還要貴約 30%。

儘管估值過高，短期股價卻存在被動資金支撐。納斯達克於 2026 年 3 月推出“快速納入”機制，允許市值排名前 40 的新上市公司在 IPO 後僅 15 個交易日內被納入 Nasdaq-100，免除了原有的至少三個月穩定期，且免除了 10% 的最低自由流通股要求。這一規則修改被認爲專門針對 SpaceX 僅約 4% 的極低流通比例。一旦納入指數，追蹤該指數的被動基金必須無條件按權重買入。SpotGamma 分析師估算，僅納斯達克追蹤基金就需要在納入當日強制買入約 70 億美元 SpaceX 股票。若合併 QQQ、FTSE Russell 及 Russell 1000 跟蹤資金，近期機械性買盤規模約在 220 至 270 億美元之間。

從供給端看，當前籌碼結構同樣偏緊。SpaceX 發行的 A 類股僅佔股本約 4%，馬斯克持有約 42% 的股權及 85% 的投票權。鎖定期採用分級解鎖機制，大規模拋售不會在上市初期集中出現。在 7 月底 Q2 財報公佈前的鎖定期，市場上可自由交易的股票僅限於 IPO 階段發行的約 4% 流通盤。午方 AI 注意到，從 7 月底至 8 月 Q2 財報起，第一波解鎖就已啓動，隨後每隔數週就有新的籌碼進入可出售狀態，壓力將在整個下半年漸進釋放。坐在股東名單裏的機構包括 Andreessen Horowitz、Founders Fund、Sequoia、Alphabet 等，其中 Founders Fund 和 Valor Equity Partners 賬面浮盈均超過 600 億美元，任何小比例兌現的絕對規模都相當可觀。

綜合來看，2026 年下半年的交易結構本質上是一場買盤與拋壓的時間差對峙。指數納入帶來的 220 至 270 億美元被動買盤是時間確定、規模可測的單一事件，而解鎖節點從 Q2 季報後開始啓動，貫穿整個下半年直至 12 月全面開放，壓力是漸進且持續的。SpaceX 無疑是一家偉大的公司，壟斷了全球商業發射，將星鏈做成真正盈利的衛星寬帶網絡，並試圖把數據中心搬上軌道。但一筆偉大的投資，並不只是去買一家偉大的公司，更要以合理的價格買入。近百倍的市銷率、仍在擴大的整體虧損、只靠星鏈支撐的利潤以及隨時可取消的算力合同，共同說明當前的估值已經包含了非常樂觀的遠期假設。因此，更穩妥的做法是承認其偉大，同時等待一個更合理的價格，而非在敘事最熱、籌碼最緊的時點衝入。