统一口径重估：Lighter 市盈率竟达 Hyperliquid 两倍？

据 Woofun AI 消息，在统一采用未偿付代币供应量（OTS）估值与 2026 年 9 月年化盈利标准后， 的市盈率高达 88 倍，约为 43 倍的两倍，这一显著差异揭示了市场对两者增长预期与风险定价的根本分歧。

长期以来，衍生品协议间的估值对比往往因口径混乱而失去参考意义，一方使用流通供应量，另一方则采用完全稀释供应量，或者将手续费与净利润混为一谈。为了消除这种噪音，本次分析严格遵循由 与 HRC 制定的框架。其中，HRC 是由 、 等机构联合发起的 Hyperliquid 研究联盟，而 HSI 则是市场上最大的 持仓主体之一。

估值核心指标定为 OTS，即介于流通与完全稀释之间的供应量，它计入流通代币及团队、投资人份额（即使锁仓也全额计入），但剔除储备代币并扣除已销毁代币。以 2026 年 10 月 6 日 价格 3.896 美元计算，Lighter 的 OTS 估值为 28.5 亿美元；相比之下，Hyperliquid 的 OTS 估值高达 430 亿美元。在供应结构上，Lighter 分配方案为 50% 生态份额（其中一半上线时空投）、26% 团队份额及 24% 投资人份额，团队与投资人代币设有 1 年锁仓期，随后分 3 年线性解锁。

值得注意的是，Lighter 自上线以来已回购 1815 万枚 LIT 并销毁，本次测算已全额扣除这部分代币，处理方式与 Hyperliquid 救助基金所持 HYPE 回购即扣除的逻辑一致。

此外，双方均已发放的生态储备质押奖励不计入 OTS，以保持与 HYPE 未来代币释放统计口径的一致性。

盈利测算方面，双方数据均取自 2026 年 9 月单月并乘以 12 进行年化，以匹配 Lighter 按月披露回购数据的特性。Hyperliquid 的盈利口径遵循 hl.eco 与 HRC 搭建的财务框架，收入涵盖扣除分成后的交易手续费、优先手续费、 Gas 费、拍卖销毁收益及 储备利息，盈利则为收入减去支付给 HLP 的手续费分成。数据显示，Hyperliquid 9 月收入 8350 万美元，盈利 8280 万美元，年化盈利达 9.94 亿美元，且无团队或股东分成，全部通过回购销毁返还持有者。

Woofun AI 整理数据显示，Lighter 未直接披露盈利，故以回购金额作为替代指标：9 月总收入 444 万美元，回购 597200 枚 LIT，当月均价 4.52 美元，对应回购金额 270 万美元，年化 3240 万美元。深入拆解发现，9 月回购规模几乎等同于 Lighter 核心业务产生的 272 万美元收入，剩余 172 万美元收入来自 Chain 业务。若改用总收入而非回购金额测算，Lighter 市盈率约为 54 倍，但基于回购口径的对比更能反映实际返还给持有者的价值。

最终结论表明，在当前年化盈利下，市场为 Lighter 每 1 美元盈利支付的估值约为 Hyperliquid 的两倍，具体数值为 88.1 倍对 43.3 倍，即 88 倍对 43 倍。但这并不意味某一代币定价错误，市盈率本质反映的是市场对增长、利润率与风险的预期。更高市盈率可由更高预期增速支撑，而更低市盈率往往对应体量更大、更成熟的盈利基数。本研究存在三点局限：首先，Lighter 盈利为近似假设，若其留存部分收入如 手续费，真实盈利将更高，市盈率会更低；其次，样本窗口仅为 9 月单月，可能偏离长期趋势；最后，储备发放未纳入统计，若计入二者估值均会小幅抬升。