美债收益率中枢抬升：告别低利率时代的结构性推演

据 Woofun AI 消息，长端国债收益率作为全球金融体系的核心定价锚，其中枢水平的显著抬升标志着 2008 年金融危机后低利率时代的终结，这一结构性转变正通过借贷成本传导至美国家庭与企业，并引发全球金融市场的连锁反应。

2026 年三季度以来，美国长端国债收益率呈现快速上行态势，其中 10 年期国债收益率一度突破 5.3%，30 年期国债收益率突破 5.6%，双双创下二十余年来新高。市场焦点虽集中于收益率峰值预测，但更关键的议题在于高位维持的持续时间。基于伯南克三因素分析框架，长端收益率可分解为预期短期实际利率、通胀补偿和期限溢价。回顾历史数据，美国 10 年期国债收益率自 2020 年低点反弹后持续攀升，并在 2023 年后进入高位震荡区间，即便在通胀回落及美联储降息周期背景下也未显著回调。截至 2026 年 9 月，该收益率较 2019 年底已上涨约 310 个基点，显示出强劲的上行动能。

在三大驱动因素中，预期短期实际利率的贡献相对有限。当市场预期经济潜在增速提升、劳动力市场趋紧或美联储需维持限制性政策时，短期实际利率预期上移，进而推高长端收益率。与 2019 年底相比，美国预期短期实际利率上涨约 60 个基点，这反映了市场不再预期美联储会回归零利率下限，且受财政扩张及 AI（人工智能）投资浪潮影响，实际均衡利率估计普遍上修。特别是 2026 年 9 月，美国综合 PMI 跃升至 58.4，显示经济增长超预期，加之美联储重启加息，直接加速了长端国债收益率的上行进程。

通胀预期对收益率上行的贡献最低，但其结构性锚定特征明显。投资者为保护购买力，会在预期未来通胀系统性高于此前水平时要求更高的名义收益率。美国 10 年期盈亏平衡通胀率在 2020 年 3 月曾暴跌至约 0.5%，反映疫情初期对通缩的恐惧；随后在大规模刺激政策下，该指标于 2022 年冲高至约 3%，此后稳定在 2.2%-2.4% 区间。当前市场已将通胀预期锚定在略高于 2% 的水平，这与去全球化、能源成本波动及结构性扩张财政政策相一致。

尽管今年美伊战事推高原油价格，但受限于能源价格未广泛传导至商品与服务以及工资上涨幅度有限，通胀预期保持相对稳定，与 2019 年底相比仅上涨约 20 个基点。

期限溢价回归成为推高长端收益率的核心推手。作为持有长期债券而非滚动持有短期债券所要求的额外回报，期限溢价主要反映风险感知与债券供需结构，而非直接由经济基本面决定。ACM 10 年期期限溢价在 2020 年 3 月触及历史最低点-1.66% 后，于负值区间震荡回升，并在 2024 年下半年降息周期中穿越零线回到正值区间。与 2019 年底相比，当前期限溢价已上涨约 170 个基点，成为收益率上行中最主要的贡献因素，且其背后的结构性驱动力量预计将持续加强。

Woofun AI 整理数据显示，推动期限溢价回归的结构性根源在于供给扩张、需求减弱与不确定性上升。从供给侧看，美国联邦政府总债务规模已突破 40 万亿美元，公众持有联邦政府债务占 GDP 比重接近 100%。据 CBO（国会预算办公室）预测，未来十年美国财政赤字率平均维持在 6% 左右，公众持有债务占 GDP 比重将在 2035 年前后升至约 120%，这意味着市场需吸收日益庞大的国债供给。

尽管财政部试图通过增加短期国库券发行来缓解压力，但整体债务规模上升导致总久期风险增加。更值得警惕的是债务可持续性信心动摇引发的溢价飙升，例如 2023 年 8 月 1 日将美国主权信用评级下调至 AA+，以及 2025 年 5 月 16 日将其下调至 Aa1，这两次降级均导致 10 年期国债期限溢价显著上升。